唯品會(huì)資金周轉(zhuǎn)期的負(fù)數(shù)：延遲向供應(yīng)商付款

3月23日，品牌折扣電商唯品會(huì)（VIPS.NYSE）登陸紐交所，收盤價(jià)為5.5美元，較發(fā)行價(jià)跌15.38%。至3月28日收盤，股價(jià)為4.5美元，再跌去近兩成。

唯品會(huì)的股價(jià)表現(xiàn)，讓期待“中概股”回暖的人士希望落空，可能電商圈內(nèi)尤其感到心寒。此前，赴美上市的電商股當(dāng)當(dāng)網(wǎng)和麥考林2011財(cái)年的業(yè)績同時(shí)變臉：當(dāng)當(dāng)網(wǎng)2011年的營業(yè)收入為36.19億元，同比增長59%，凈利潤從2010年0.31億元的微利變成2.29億元的虧損；麥考林2011年?duì)I業(yè)收入2.18億美元，較2010年的2.28億美元略有下滑，凈利潤從盈利444.4萬美元變?yōu)樘潛p3326.3萬美元。

公司經(jīng)營舉步維艱，資本市場又在寒冬，PE、VC等“供血者”對(duì)電商出手謹(jǐn)慎，當(dāng)此情景，大量電商日漸重視營運(yùn)資金的運(yùn)作效率，力求少花錢多辦事。而唯品會(huì)的財(cái)務(wù)指標(biāo)中，一項(xiàng)“負(fù)數(shù)”的指標(biāo)也讓人感興趣。

在唯品會(huì)路演材料中，管理層是這樣強(qiáng)調(diào)公司對(duì)運(yùn)營資金要求低、資金周轉(zhuǎn)快的優(yōu)勢：“由于庫存預(yù)付的保證金低、賣不出的商品可以退給供應(yīng)商、庫存周轉(zhuǎn)快，使得唯品會(huì)對(duì)運(yùn)營資金的要求比較低，資金周轉(zhuǎn)快，資金周轉(zhuǎn)期（=庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)+應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)-應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)）在縮短，2009、2010、2011年分別為67天、8天、-14天。”

“-14天”可不簡單，這意味著，在向供應(yīng)商付款之前，唯品會(huì)已經(jīng)將庫存商品銷售出去并收清貨款，甚至可能從供應(yīng)商那里享受到及早付款的折扣優(yōu)惠，這與傳說中的“類金融”非常相似，零售商可以占著供應(yīng)商的錢來做生意。唯品會(huì)2011年運(yùn)營層面虧損3300萬美元，但是經(jīng)營性活動(dòng)產(chǎn)生了130萬美元凈現(xiàn)金流，這是重要原因。如果一直能照此辦理，隨著唯品會(huì)銷售規(guī)模的放大，其對(duì)供應(yīng)商占用的資金會(huì)像滾雪球一樣越滾越大，可以有力舒緩運(yùn)營虧損對(duì)資金鏈的壓力。

唯品會(huì)資金運(yùn)營的效率提升，因素很多，比如，其創(chuàng)業(yè)初和供應(yīng)商合作時(shí)，需要向其供應(yīng)商繳納10%-15%的貨品抵押費(fèi)用，待合作關(guān)系穩(wěn)定，可以不繳納貨品抵押費(fèi)用，而是采用代銷模式，即擁有對(duì)供應(yīng)商退貨的權(quán)利，一款產(chǎn)品銷售3至5天后即下架，剩下的存貨可以退回。其中，應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)的增加至為關(guān)鍵，從2010年的58天延長到2011的96天?？上嗷ケ日盏臄?shù)據(jù)是，唯品會(huì)2011年實(shí)現(xiàn)營收為2.27億美元，同比增長597.1%，應(yīng)付賬款從830.4萬美元增加到8802萬美元，增長超過10倍！

零售商可以獲得較有利的賬期，一般最直接的解釋是兩類：一種是與供應(yīng)商談判的話語權(quán)提升；一種是現(xiàn)金短缺，只能盡量延長支付期。唯品會(huì)毛利提升很快，從2010年的9.8%上升到19.1%，主要原因在于唯品會(huì)和越來越多品牌商直接建立合作關(guān)系（2009-2011年分別為：76家、411家、1075家），致使采購成本下降。從這個(gè)角度來說，唯品會(huì)的談判地位多有利值得存疑，更何況，2.27億的銷售額攤到超過1900個(gè)品牌，就單個(gè)品牌來說，平均生意規(guī)模并不大，賣不掉的庫存自己拿回家，究竟有多少供應(yīng)商愿意再等上好幾個(gè)月才能拿回錢？

有好事者發(fā)現(xiàn)，唯品會(huì)的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物抵消掉銀行貸款后，其現(xiàn)金流僅為3224萬美元，以2011年的運(yùn)營費(fèi)用為1.5億美元計(jì)算，其現(xiàn)有的凈現(xiàn)金額度僅能維持其兩個(gè)半月的運(yùn)營，這不禁讓人揣測，唯品會(huì)2011年那么好的賬期表現(xiàn)，是不是供應(yīng)商施予援手的權(quán)宜之計(jì)？所謂的運(yùn)營資金要求低，是否具有可持續(xù)性？如果資金周轉(zhuǎn)慢下來，且盈利狀況不能迅速改善，那么，運(yùn)營性活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流又會(huì)轉(zhuǎn)負(fù)，重新陷入到“失血狀態(tài)”，那時(shí)候又到哪里找錢去？

事實(shí)上，只要商業(yè)模式、市場地位、運(yùn)營效率等條件匹配，企業(yè)可以走“負(fù)資金周轉(zhuǎn)期模式”，比如，團(tuán)購模式就有著明顯的現(xiàn)金運(yùn)營優(yōu)勢，可是，一旦業(yè)務(wù)層面無法盈利，長期終不免陷于“失血”的困境。

比如，2011年麥考林資金的運(yùn)作效率略有提升，2010年的存貨為3581萬美元，2011年為3138.6萬美元，應(yīng)收賬款（包括關(guān)聯(lián)方的應(yīng)收賬款）、應(yīng)付賬款分別從1114.9萬、583.9萬美元降低到891.6萬和472.4萬美元，如果統(tǒng)一以銷售收入為周轉(zhuǎn)額，套用“資金周轉(zhuǎn)期=庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)+應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)-應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)”的公式，資金周轉(zhuǎn)期從2010年的66.6天下降為59.5天，但是，這種改善與巨額虧損相比，杯水車薪，而麥考林在2011年將8600萬美元的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物耗去了一半多，如今只有4000萬美元。

更糟的是，寒冬之下，有些電商資金周轉(zhuǎn)的速度還慢下來了。以當(dāng)當(dāng)網(wǎng)為例，其存貨從2010年的8.97億元增加到2011年的15.83億元，應(yīng)收賬款、應(yīng)付賬款分別從0.18億元、8.66億元增加到0.67億元和14.86億元，資金周轉(zhuǎn)期就從2010年的6.8天上升到2011年16.6天，所幸，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)依然手持現(xiàn)金為13.72億元。

如果電商們不能實(shí)現(xiàn)盈利的“由正轉(zhuǎn)負(fù)”，即便有唯品會(huì)這樣“-14天”的資金周轉(zhuǎn)期，仍然會(huì)在這個(gè)冬天中死去，正在成片倒下的團(tuán)購網(wǎng)站是最好的證明。